湿地保护龙头，综合性生态环保服务商
东珠生态(603359)为综合性生态环境建设与修复服务商，拥有全产业链集成运营能力。公司近几年来业绩保持较快增长，14-18年营收、归母净利润复合增长率分别为22%，归母净利润复合增长率27%，19年前三季度营收及扣非归母净利润分别同比增长16%、13%。
公司资质齐全，实力处于行业第一梯队。公司重视研发设计，负债水平低，零有息负债，财务稳健。19年以来订单迅速增长，截至19年9月底公司新签订合同65.27亿元，超过18年全年的两倍，未来业绩释放可期。
景观园林行业容量大，美丽中国推动生态环保市场扩容
传统园林工程主要包括市政园林与地产园林两大板块。市政园林近几年市场空间较为稳定，年市场空间约2400亿元。地产园林方面，根据地产投资额估算，预计19年地产园林市场空间约为3300亿元。“美丽中国”及“生态文明建设”提升至战略高度，海绵城市建设、特色小镇和矿山修复等多个领域市场逐渐放量，生态环保市场扩容。
公司业务分析
生态湿地龙头，打造综合性生态环境建设与修复服务商
较强竞争力的生态园林公司；公司主营业务涵盖生态湿地、市政绿化、地产景观、公园广场等场景的设计、施工和养护业务，是一家综合性生态环境建设与修复服务商，拥有集苗木种植、生态景观设计、生态修复与景观工程建设、景观养护为一体的全产业链集成运营能力。目前拥有“市政公用工程施工总承包一级”、“城市园林绿化一级”和“风景园林工程设计专项甲级”资质，具备较强的大型综合类项目规划设计、建设施工和跨区域经营能力。
公司重视研发设计，湿地行业优势明显
作为国家高新技术企业，公司是少数拥有核心技术与专业研发团队的生态景观企业之一，一直以来专注于生态修复与景观建设技术的研发及其实际应用，掌握了生态修复领域的核心技术。截止目前，在生态修复领域，公司取得的专利有 14 项，在园林绿化领域，公司取得的有 19 项。
湿地行业优势明显；公司自2010年即开始将业务重心从传统的景观建设上转移到生态环境修复及改造领域，经过多年的发展积淀，打造出淮安白马湖湿地公园、杭州钱塘江沿江生态景观工程、南通老洪港湿地公园、无锡宛山湖湿地公园、洪泽湖国家湿地公园等一系列标志性项目。
生态景观行业格局分散，公司处于第一梯队
行业竞争方面，由于生态景观行业进入壁垒低，区域分割、下游客户零散以及劳动密集等特点，导致园林施工企业分布零散，集中度低。园林景观建设领域竞争梯队层次分明，主要分成 3 个竞争梯队：第一梯队为同时具有城市园林绿化企业一级资质（2017 年 4 月，住建部发文取消城市园林绿化企业资质，但同时明确了城市园林绿化市场参与主体仍由园林绿化企业构成）和风景工程设计专项甲级资质的企业，设计和施工带来的协同效应，使该梯队的企业在开展大型项目建设等方面具备较强的竞争力；第二梯队为仅具有城市绿化企业一级资质的企业，主要在园林江苏东珠景观股份有限公司景观产业发达地区从事工程施工项目；第三梯队为数量众多的具有城市园林绿化企业二级及以下资质的企业。
公司业务规模处于上市园林公司中上游水平
公司 2018 年营收在 A 股园林类 21家公司中排名第 10，营收规模处于中游水平，2018 年净利润处于 21 家公司中排名第5，处于上市园林公司中上游的位置。
图：公司营收规模处于上市园林公司中上游（2018 年数据）
上市以来订单规模逐步增长，19 年增长较快，目前在手订单极为充裕。公司 18年实现新增订单 25.78 亿元，同比增长 45%，截至 2018 年年底在手订单规模约为 31.82亿元，同比增长 45%。进入 2019 年公司项目拓展进一步加快，一季度实现新中标项目 9 个，合计规模 32.63 亿元，新签订合同 7 个，合计规模 7.50 亿元。
2019 前三季度公司累计新中标项目18项，合计金额为人民币 88.58 元，累计新签订项目合同1项，合计金额为人民币 65.27 元。新签订项目合同中，园林绿化生态工程施工业务合同 11 项，规划设计类业务合同 3 项。合同金额已超过 18 年合同总和的两倍。且 18、19 年新签合同绝大多数为纯工程类业务，其中19年4月份与中铁十八局联合中标杭州江东大道项目，合同金额 41.20 亿元，为公司历史上最大单体合同，充分体现公司的竞争力。未来随着在手订单的逐步推进，公司业绩有望稳步增长。
图：公司近几年新签订单规模逐渐提升（亿元）
在手 PPP 项目已接近尾声。截至18年公司七个在建 PPP 项目，合计项目总投资额约 31 亿元，截至18年底，其中多个项目均接近完工，未完成投资约 6 亿元，且多个项目公司仅参股。19 年公司新接订单全部为非投资类项目，预计公司未来资本开支压力较少。
公司财务分析
公司近几年来业绩保持较快增长；14-18 年营收复合增长率 22%，归母净利润复合增长率27%，其中18年营收及归母净利润分别同比增长 30%、34%至 15.94 亿元、3.26亿元，19 年前三季度营收及归母净利润分别同比增长 16%、3%，其中扣非归母净利润增长约 13%。
公司18年营收构成中生态湿地及市政道路绿化为最主要业务，分别占比达到57.6%及 39.6%，业务区域以华中、华东为主，分别占比达到 54.1%及 21.1%。
图：公司上市以来营收较快增长
图：公司上市以来归母净利润较快增长
图：公司 2018 年营收业务构成
公司盈利能力保持稳定。毛利率近几年以来略有下滑，但整体仍保持在 28%以上，保持略高于行业水平，管理费用率略有上升，但期间费用率绝对值仍处于较低的水平，公司净利率持续上升，18 年净利率达到 20.4%，处于行业内较高水平，19 年前三季度毛利率继续保持相对稳定，期间费用率也保持相对稳定，主要由于非经常性损益同比降低较多，净利率略有下降。
图：公司近几年毛利率与净利率情况（%）
在手现金流充裕；截至 2018 年底公司在手现金 12.27 亿元，截至 2019 年 9 月底在手现金 6.37 亿元，在手现金较为充裕，且无有息负债。
负债水平处于行业较低水平；以 2018 年底为时点，对比同行业上市公司营收规模前 10 的资产负债率可以发现，公司资产负债率仅 44%，仅高于普邦股份及文科园林，大幅低于多数行业内典型公司，且公司负债构成中有息负债为零，大大低于同行40-50%的平均水平。可见公司负债水平较低，未来扩张空间广阔。
行业分析
景观园林行业容量大，美丽中国推动生态环保市场扩容
传统园林工程主要包括市政园林与地产园林两大板块，景观园林行业容量约 5700 亿元/年。市政园林行业的发展是伴随着城市建设的发展而逐步发展起来的。绿地对于城市建设而言效果显著，既能降低烟尘噪音，又提升城市居民生活质量。
总体上最近几年市政园林投资规模较为稳定，每年规模在 2400 亿元左右。根据住建部的统计数据，最近十年城市及县城园林绿化投资总额从 2006 年的 602 亿元增长到了 2017 年的 2390 亿元，增长幅度近 300%。最近几年增长势头有所放缓，2013年及 2015 年同比略有下降，2014、2016 及 2017 年则同比略有增长。
地产园林市场主要与地产投资相关。由于城镇化进程中新增城镇人口的住房需求、城镇人口改善居住环境的购房需求、居民收入水平提高以及产业政策等因素驱动下，此前我国房地产开发投资完成额一直保持增长态势。年市场空间约 3300 亿元。2018 年我国房地产开发投资额 12.03 万亿元，较上年增长 9.50%，2019 年 1-9 月份，全国房地产开发投资 9.80 万亿元，同比增长 10.50%，仍保持较快增长。根据生态景观建设行业经验，生态景观配套支出约占地产投资额的1%-4%。按照中位值 2.5%的比例，19 年全年 10.50%增长率计算，则 19 年地产园林市场空间约为 3300 亿元
美丽中国建设，推动生态保护市场扩容
“美丽中国”理念于十八届五中全会被纳入“十三五”规划，十九大报告再次指出“加快生态文明体制改革，建设美丽中国”，并强调“建设生态文明是中华民族永续发展的千年大计”，这一战略高度的定位充分彰显国家推进生态治理的决心。“美丽中国”强调“提供更多优质生态产品以满足人民日益增长的优美生态环境”，“加大生态系统保护力度，实施重要生态系统保护和修复重大工程，优化生态安全屏障体系，构建生态廊道和生物多样性保护网络，提升生态系统质量和稳定性”。十八大以来海绵城市建设、特色小镇和矿山修复等领域市场逐渐放量。
同时，15 年推行 PPP 以来，生态修复与园林行业的发展与 PPP 的发展密不可分，市场化的海绵城市、水环境治理相关新增项目很多采用 PPP 模式。截止到 2019.9 财政部政府和社会资本合（PPP）综合信息平台收录管理库 PPP 项目共 9249 个，总投资额 14.1 万亿元，其中生态建设和环境保护、旅游类别投资额分别达到 9679 亿元、4498 亿元，同时存在大量的非 PPP 模式作用的生态园林类项目，市场空间非常广阔。
景观园林行业面临重新洗牌
两因素致行业出现较大变动。18年以来PPP政策变动及宏观融资环境偏紧等影响下，部分园林公司由于PPP项目占比较大，而PPP项目需要较多的资本开支以及较多的银行贷款，出现较大的融资问题从而影响业绩释放。
园林行业面临重新洗牌的机会。以园林工程Ⅲ（申万）为例，18 年行业实现营收624 亿元与 17 年基本持平，19 年上半年营收 216 亿元，同比下降约 29%，而利润在17 年达到高点，18 年同比下降 27%至 33 亿元，19 年上半年同比下降 87%至 4 亿元，行业整体表现较差，园林行业面临重新洗牌的机会。
图：行业营收放缓及下滑（园林工程Ⅲ（申万））
图：行业利润明显下滑（园林工程Ⅲ（申万））
图：行业平均资产负债率居高不下（园林工程 Ⅲ（申万））
研报来源：国联证券
标签： 湿地 稳步 龙头 业绩 生态
